Derivados de Equity

Introducción

Cuando hablamos los diferentes tipos de derivados que existen, rara vez se nos vienen a la cabeza los derivados de Equity. Sin embargo, sus características los convierten en un activo indispensable para realizar estrategias de cobertura, al igual que para especular en los mercados financieros. Es por ello que en este artículo desglosaremos las categorías principales que engloba este tipo de activo financiero.  

Equity Forwards

Son un tipo de instrumento financiero cuyo valor deriva de un valor subyacente de renta variable. Estos contratos permiten a los inversores comprar o vender un activo subyacente a un precio y en una fecha futuros predeterminados. Los Equity Forwards funcionan estableciendo un precio fijo para el activo subyacente en una fecha futura. El comprador y el vendedor acuerdan por adelantado tanto el precio como la fecha, y el contrato se ejecuta en ese momento. El precio del activo subyacente en la fecha de ejecución del contrato determina la ganancia o pérdida de cada una de las partes. Sus principales beneficios son la capacidad de cubrir inversiones y gestionar riesgos y especular sobre movimientos futuros del mercado sin necesidad de adquirir el activo subyacente. Además, pueden personalizarse para adaptarse a las necesidades específicas de los inversores. Sus riesgos son similares a los de otros derivados, incluyendo el riesgo de contraparte, el riesgo de mercado, el riesgo de liquidez, el riesgo operacional y el riesgo de crédito. Además, pueden proporcionar un alto grado de apalancamiento que puede generar grandes pérdidas si el mercado se da la vuelta y no se gestiona bien ese riesgo. La liquidación de estos contratos puede ser por diferencias y, menos utilizada, por entrega física. Existen varios tipos de Equity Forwards, entre los que destacan los siguientes:

● Prepaid Equity Forward: Es un contrato bilateral por el que una parte paga hoy el precio pactado y recibe, en una fecha futura, un activo determinado o una cantidad en efectivo vinculada al valor de ese activo. A diferencia de un forward convencional, en el que el pago y la entrega normalmente se producen al vencimiento, en el prepaid forward el comprador adelanta el pago y el vendedor mantiene la obligación de realizar la entrega o liquidación futura.

● Single-Stock Forwards: Son acuerdos entre dos partes para comprar o vender una acción concreta en una fecha futura. Son utilizados por los inversores para cubrirse frente al riesgo de una caída en el precio de las acciones de una empresa determinada, o para cubrir las posiciones cortas frente a subidas.

● Equity Index Forwards: Son acuerdos entre dos partes para comprar o vender un índice de acciones en una fecha futura. Son una herramienta de cobertura ampliamente utilizada por los inversores institucionales para gestionar el riesgo de sus carteras.

● Basket Equity Forwards: Son acuerdos entre dos partes para comprar o vender una cesta de acciones en una fecha futura. Se utilizan para gestionar el riesgo asociado a una cartera de acciones. Este tipo de forwards es especialmente popular entre los inversores institucionales que mantienen un elevado número de acciones en sus carteras.

● Dividend Forwards: Son acuerdos entre dos partes para intercambiar pagos futuros de dividendos. Sirven para cubrirse frente al riesgo de una reducción en los pagos de dividendos. Son especialmente populares entre los inversores institucionales que mantienen en sus carteras un gran número de acciones que distribuyen dividendos.

Equity Swap

Los Equity Swaps son una forma conveniente de obtener una exposición larga o corta a un activo subyacente de renta variable. El activo subyacente puede ser una acción, una cesta de acciones o un índice bursátil. En este caso, el equity amount receiver cobra por la apreciación de la acción relativa al precio de referencia y también los dividendos pagados por el activo subyacente A diferencia de los futuros, los swaps no requieren hacer roll-over de las posiciones. En función del tipo de liquidación, un equity swap puede ser:

● Cash-settled equity swap (liquidación por diferencias): Es un acuerdo entre dos contrapartes en virtud del cual una de ellas recibe la apreciación del valor de una acción, una cesta de acciones o un índice bursátil (y paga su depreciación), a cambio de realizar pagos correspondientes a un flujo de intereses y, en algunos casos, recibir también pagos equivalentes a dividendos. La otra contraparte asume la posición opuesta.

● Physically settled equity swap (entrega física): Es un acuerdo entre dos contrapartes mediante el cual una de ellas se compromete a comprar a la otra las acciones subyacentes y a pagar un importe previamente acordado, a cambio de realizar pagos correspondientes a un flujo de intereses y, en algunos casos, recibir también pagos equivalentes a dividendos.

● Total Return Equity Swaps: Una de las partes (equity swap receiver), mantiene una posición económicamente equivalente a una posición larga en una acción, una cesta de acciones o un índice bursátil, mientras que la otra parte (equity swap payer), mantiene la posición opuesta sobre el mismo activo subyacente. En este swap el payer pagará al receiver la apreciación de la acción subyacente y los dividendos que reparta.

● Price Return Equity Swaps: El equity swap receiver mantiene una posición económicamente equivalente a una posición larga únicamente sobre la variación del precio de una acción, una cesta de acciones o un índice bursátil. En cambio, el equity swap payer mantiene la posición opuesta sobre el mismo activo subyacente. En este caso, como no se pagan a la parte larga los dividendos distribuidos por el subyacente, el swap no replica a la perfección una posición larga en el subyacente. Si la acción no pagase dividendos, el Total Return Equity Swap y el Price Return Equity Swap serían idénticos. El spread cargado suele ser menor respecto a los Total Return Equity Swap. En este swap el payer pagará al receiver únicamente la apreciación de la acción subyacente.

● Operaciones con una cesta de activos: La cobertura se realiza con futuros. El margen que se requiera a la empresa B por los futuros no formará parte del swap. Los dividendos se repartirán en función de la proporción que representen de la cesta de activos. Si el proveedor del índice ajusta el índice únicamente por una parte de un dividendo, la parte restante de dicho dividendo se considerará un dividendo relevante.

● Compo Equity Swaps: Sirven para que el inversor tome una posición en acciones extranjeras, a la vez que en la divisa extranjera. Es equivalente a una inversión directa en una acción extranjera estructurada mediante un equity swap. Por lo tanto, un compo equity swap es un equity swap en el que el activo subyacente está denominado en una moneda distinta de la moneda en la que está denominado el propio equity swap. Los valores inicial y final del activo subyacente se expresan en la divisa extranjera y se convierten a la divisa doméstica utilizando el tipo de cambio vigente en el momento en que se calculan dichos valores inicial y final. Aunque el equity swap esté denominado en la moneda base del inversor, el inversor permanece expuesto al riesgo de tipo de cambio. Siguiendo el mismo ejemplo anterior, aunque el subyacente sea el S&P 500 en USD, los intereses se pagarán en EUR. En el momento de valoración a vencimiento, la cantidad de equity se fijará así:

Equity amount = Number of baskets x (Index T / FX T - Index 0 / FX 0 )

En este caso la empresa A quedará expuesta al S&P 500 y al USD/EUR.

Es útil para apostar por dos movimientos a la vez, que serían el equity extranjero y el tipo de cambio. No obstante, los riesgos son mayores al quedar expuesto a ambas variables.

● Quanto Equity Swaps: Sirven para que el inversor tome una posición en acciones extranjeras, pero no en la divisa extranjera. Por tanto, en este equity swap el subyacente está denominado en la divisa extranejera, mientras que el equity swap está denominado en la divisa local. El valor final del activo subyacente está denominado en la divisa extranjera y se convierte a la divisa doméstica utilizando el tipo de cambio vigente en la fecha de contratación. Como resultado, el inversor no está expuesto al riesgo de tipo de cambio. Es útil para ocasiones en las que creas que un determinado activo extranjero va a subir, pero no estás seguro de cómo será la evolución de su divisa respecto a tu divisa local; o también para manejar los riesgos de inversiones en activos extranjeros sin quedar expuesto al riesgo de tipo de cambio. El floating amount estará denominado en la moneda local. En la fecha final, la cantidad de equity se calculará de la siguiente forma:

Equity amount = Number of baskets x (Index T / FX 0 - Index 0 / FX 0 )

Dividend Swap

Los dividend swaps son derivados OTC que permiten a los inversores comprar o vender los dividendos pagados durante un período determinado por una acción, una cesta de acciones, un índice bursátil o una combinación de estos. Para un activo subyacente determinado, un swap sobre dividendos consiste en el intercambio, en una fecha de vencimiento concreta o de forma periódica, de un pago fijo por un pago variable. La parte larga en el swap realiza un pago fijo, que representa el valor de mercado actualmente estimado de los dividendos esperados, y recibe un pago variable, que representa los dividendos efectivamente distribuidos durante el período considerado. Al final de cada período, los pagos fijo y variable se compensan.

Variance and Volatility Swap

Los Variance Swaps y Volatility Swaps sirven para comprar o vender la volatilidad realizada de una acción o índice durante un periodo limitado de tiempo. Permiten ganar exposición pura a la volatilidad de una forma más eficiente que utilizando opciones (straddle o strangle). Esto se debe a que los swaps no requieren tanto re-hedging y tampoco pagar una prima inicial.

● Swap de varianza: El comprador del swap denominado en EUR recibe, en la fecha de vencimiento, un importe de varianza en euros por cada punto en que la varianza realizada de la acción haya excedido una cantidad de varianza predeterminada y esperada.

● Swap de volatilidad: Su funcionamiento es similar al swap de varianza, pero sin elevar al cuadrado. Esto elimina la convexidad y la aditividad que sí presentan los swaps de varianza, lo que hace que la inversión sea más barata para el comprador.

Estrategias de cobertura

● Put Spread: Es una estrategia de cobertura que consiste en comprar una put y, al mismo tiempo, vender otra put sobre el mismo subyacente con un strike más bajo. Se utiliza para financiar el coste de la prima de la put comprada cuando se tiene una visión bajista del mercado, pero no tan bajista para que llegue al strike de la put vendida. Esta estrategia puede aprovechar una asimetría pronunciada de volatilidad. Cuando dicha asimetría es elevada, la volatilidad implícita de la opción put con un strike más bajo es significativamente superior a la volatilidad implícita de la opción put con un strike más alto. Como consecuencia, la opción put con el strike más bajo puede venderse a una prima relativamente atractiva en comparación con la prima de la opción put con el strike más alto.

● Collar: Es una estrategia de cobertura que consiste en comprar una put y, al mismo tiempo, vender una call OTM. Se utiliza para financiar el coste de la prima de la put comprada cuando se tiene una visión bajista del mercado. Si la prima de la call financia completamente la prima de la put, será un Zero-Cost Collar.

● Put Spread Collar: Es una estrategia de cobertura que consiste en comprar una put y vender otra put con un strike más bajo y una call deep OTM. Su objetivo es que las primas de las opciones vendidas compensen la prima de la put comprada, y que se pueda participar más en las subidas, al fijar el strike de la call vendida en un nivel más alto.

● Fly or Butterfly Put Spread: Es una estrategia de cobertura que consiste en comprar dos puts, una con un strike alto y la otra con un strike bajo; y vender dos puts con el mismo strike, el cual se situará entre medias de los strikes de las dos puts compradas. La visión del inversor para ejecutar esta estrategia es que cree que una caída moderada o importante es posible, pero considero muy poco probable un desplome extremo. De esta forma, pagará menos por la protección frente a caídas extremas.

● Knock-out Put: Esta es una estrategia de cobertura en la que si el precio de la acción cierra por debajo de la barrera de cancelación (knock-out barrier) en la fecha de vencimiento, la opción put expira sin valor. Por el contrario, un put spread proporciona un pago limitado (capped payout), equivalente a la diferencia entre los precios de ejercicio (strike prices) de las dos opciones put que componen la estrategia. Es una forma de protegerse ante las caídas pagando una prima más baja que en un put spread.

● Ladder Puts: Una opción escalonada (ladder option) es una opción que va “asegurando” ganancias a medida que el activo subyacente alcanza determinados niveles de precio predefinidos, denominados escalones (rungs). Una ladder put asegura un pago mínimo si el activo subyacente cae por debajo de uno de estos escalones antes de la fecha de vencimiento. Dicha ganancia se pagará a fecha de vencimiento de la opción y, en caso de que haya mayores caídas previas al vencimiento, se podrán seguir bloqueando esas caídas. Esta característica es valiosa para las entidades que desean comprar una put para limitar las pérdidas derivadas de una caída en el precio del subyacente, pero que quieren evitar la frustración de observar posteriormente una recuperación del precio de la acción que elimine el valor de la protección obtenida durante la caída previa. Una ventaja frente a una opción put estándar es que las primeras ofrecen una mejor protección en términos de valoración a mercado (mark-to-market) frente a una caída temprana del mercado, ya que una parte de su pago potencial puede quedar asegurada a su valor intrínseco antes del vencimiento. Esto tiene un coste, que es pagar una prima superior a una put normal.

● Timer Puts con prima variable: Es similar a una opción put estándar, con la diferencia de que la prima pagada inicialmente se ajusta en la fecha de vencimiento para reflejar la volatilidad realizada por la acción subyacente durante la vida de la opción. Es útil para inversores que se quieran cubrir en el momento actual, pero creen que la volatilidad implícita (IV) con la que se valoran las opciones es elevada respecto a la volatilidad histórica. Por ello, para evitar el pago de una prima más elevada, compran esta opción. Supongamos que la prima inicial cuesta $20M para una IV del 50%. En el caso de que la volatilidad realizada durante el periodo hasta vencimiento de la opción ha sido del 40%, el vendedor de la opción tendrá que compensar al comprador con $4M. En cambio, si la volatilidad realiza ha subido hasta el 60%, el comprador de la opción tendrá que pagarlo otros $4M al vendedor.

● Timer Puts con prima variable: Es similar a una opción put estándar, salvo por el hecho de que la fecha de vencimiento de la timer put es desconocida en la fecha de contratación. En lugar de fijarse desde el inicio de la operación, como ocurre en una opción estándar, la volatilidad realizada del activo subyacente se utiliza para determinar el momento en que la opción vence. Por ejemplo, la fecha de vencimiento queba fijada una vez que se hubiera “consumido” una volatilidad realizada del 30 % del subyacente. En este caso, la empresa espera que la volatilidad realizada de la acción durante un período de 12 meses sea del 30 %. Si la empresa está en lo cierto, la opción vencerá al cabo de 12 meses. Si la acción muestra un comportamiento más volátil desde la fecha de contratación, la vida de la opción será inferior a 12 meses. Por el contrario, si la acción muestra una volatilidad inferior a la esperada, la vida de la opción será superior a 12 meses. El inconveniente de esta opción es que desconoces el tiempo durante el cual estarás protegido. Su principal ventaja es que limita el importe de la prima pagada. Esto se debe a que si la volatilidad realizada se consume mucho más rápidamente de lo esperado, por ejemplo en 9 meses, probablemente ello se deba a que el precio de la acción de XYZ ha caído de forma significativa, lo cual hubiese incrementado la prima de la put pagada.

● Pay-later Puts: Es una opción put cuya prima sólo se paga si el precio de la acción cae. Por tanto, no existe una prima inicial, y el comprador únicamente paga por la protección cuando dicha protección resulta necesaria. En la fecha de contratación, el comprador obtiene gratuitamente una opción put estándar. Sin embargo, se compromete a pagar inmediatamente una cantidad fija cada vez que el precio de la acción subyacente cae por debajo de determinados niveles de precio predefinidos, denominados escalones (rungs). Estas opciones las suelen comprar aquellas entidades que quieren adquirir una put para limitar sus pérdidas, pero que no quieren pagar por una protección que finalmente no fue necesaria durante la vida de la opción. No obstante, existe la posibilidad de que se alcancen todos los escalones establecidos y que la protección resulte finalmente más costosa que una put estándar. También es posible que todos los escalones se activen durante la vida de la operación, obligando al comprador a pagar una prima significativa, y que posteriormente dicha protección resulte innecesaria porque, al vencimiento, el precio de la acción termine situándose por encima del strike.